据悉，鞍石生物的单一核心产品在2023年刚刚形成收入，其余多项产品均未实现商业化，此次上市拟募集资金将用于加速产品商业化及研发管线拓展，试图打破当前困局。然而，招股书所披露的数据，却为其前景蒙上了一层阴影。
创新药研发具有高投入、高风险、长周期的行业特点，但一旦核心产品成功上市并实现商业化放量便会给企业带来丰厚回报。不过，若药品研发失败或商业化遇阻，经营压力也将如影随形。
2022年，鞍石生物尚未形成主营业务收入，其主要产品万比锐®(伯瑞替尼)于2023年11月在国内获得附条件批准上市，2023年、2024年及2025年1-3月分别实现药品销售收入1,295.80万元、7,165.62万元及6,404.25万元。
然而，营业收入快速增长背后却是持续扩大的净亏损。2022年至2025年第一季度，鞍石生物净利润分别录得-16,367.77万元、-28,271.50万元、-47,871.33万元和-9,165.29万元，累计未弥米乐M6 米乐平台补亏损高达7.82亿元。
净利润的持续亏损，一方面源于创新药研发的高额投入，以及研发费用的逐年递增；另一方面则是由于核心产品仍在上市初期，销售费用投入居高不下，其中，2023年、2024年销售费用分别达0.89亿元、1.56亿元(销售费用率分别为350.47%、141.74%)，严重企业侵蚀利润。
据了解，鞍石生物各报告期内的毛利率均低于同行业可比公司的平均水平。2024年11月纳入国家医保目录后，伯瑞替尼产品单价下降，未来的盈利空间或将进一步被压缩。
令人担忧的是，鞍石生物的其他产品在短期内均无法实现商业化，导致其市场推广容错率极低。一旦产品销售遇阻，营收增长或将陷入停滞。
据招股书资料，发行人采用科创板第五套标准申报上市，其核心产品虽为全球首创属性，但若伯瑞替尼新增适应症销售不及预期、其他在研产品未能按计划推进或失败，都将给公司带来重大经营风险与估值回调压力。
除未来的创收能力面临市场考验外，支撑鞍石生物估值的高商誉减值压力也如影随形，叠加新品研发回报的不确定性等因素，或将触发业绩端的连锁负反馈，进一步增加企业经营压力。
近几年，发行人9.27亿元商誉占非流动资产的比例逐年虽有下降，但仍维持高位。
2022年末至2025年一季度末分别为99.29%、96.76%、93.81%及93.19%。该商誉源于2021年香港鞍石收购北京浦润奥，2023年鞍石生物通过同一控制下收购将其纳入合并报表，若标的公司经营恶化或行业政策变动，巨额商誉减值将直接冲击业绩，成为悬顶的“达摩克利斯之剑”。
与此同时，高强度的研发投入并未带来多元化的产品矩阵优势。当前，发行人仅万比锐®实现了商业化，安达艾替尼尚处审评阶段，其余管线等仍处于临床研究阶段。管线储备的相对单薄，使其抗风险能力明显不足。
新药开发具有周期长、成功率低的特点，任何临床试验失败都将导致前期投入归零。加之同靶点药物竞争激烈，市场格局可能迅速变化，进一步放大了研发回报的不确定性。
发行人在招股书中坦言，公司无法保证在短期内实现盈利，未盈利状态可能在本次发行上市后继续存在且累计未弥补亏损可能继续扩大。
这预示着，鞍石生物不仅面临短期业绩压力，若长期无法扭亏，还将触发科创板“连续三年营业收入低于1亿元且持续亏损”的退市条款，面临退市风险。
2025年8月，发行人及其实际控制人与发行人全体股东签署《北京鞍石生物科技股份有限公司股东协议之补充协议》，双方约定若上市失败，发行人实际控制人石和鹏需履行股份回购义务。
在公司仅1款产品上市且处于商业化早期、后续管线尚未产生收入的背景下，对赌协议凸显了股东对上市进度的迫切诉求，也反映出股东对公司独立经营能力的担忧。
尽管科创板为未盈利创新药企提供了上市通道，但监管层秉持着审慎原则，对持续经营能力与研发转化能力的审核标准从未放松，鞍石生物需在有限时间内证明其核心产品的市场潜力与后续管线的商业化能力，否则可能面临退市风险。
尤其在行业整体估值重塑的背景下，发行人亟待突破单一产品依赖的瓶颈，构建多维度的增长引擎与风险缓冲带。
在管线布局上，发行人需加快在研药物的研发进度。除着力推进安达艾替尼的上市进程外，还需加大对第二代MET抑制剂、第四代EGFRTKI等早期管线的投入，同步开展联合用药方案探索以拓展适应人群边界，构建具有层次感和协同效应的产品组合。
在商业化层面，鞍石生物需平衡医保准入与利润空间的关系。对于已纳入医保的伯瑞替尼，应通过生产工艺优化与原料国产替代逐步降低成本，同时加强患者援助项目覆盖提升可及性；对于新增适应症及未来上市的新产品，则需结合市场需求、竞品情况制定合理的定价与医保策略，避免过度依赖医保导致利润承压。
鞍石生物的IPO案例，折射出国内创新药企“以研发换未来、以融资续生存”的普遍困境。唯有将产品竞争力转化为可持续的盈利能力，才能在资本市场的严苛检验中站稳脚跟。